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截止3月底，A股上市的華能國際、中國神華、華電國際、大唐發(fā)電等四大煤電上市公司陸續(xù)披露了2021年年報。發(fā)電業(yè)務(wù)全面虧損已在預(yù)期值內(nèi)，除此以外還有哪些對新能源行業(yè)來說重要而被忽略的信號？

（來源：微信公眾號“風(fēng)電順風(fēng)耳”作者：宋燕華 圖/文）

尋找煤電課代表

如在《中長期電價解構(gòu)與預(yù)測（上）》、《中長期電價解構(gòu)與預(yù)測（下）》中所述，雖然風(fēng)光是未來新增裝機(jī)的主要方向，但受資源稟賦和存量裝機(jī)結(jié)構(gòu)等因素影響，在2030年之前煤電仍然是掌握邊際定價權(quán)的主體。理解火電成本和實際結(jié)算電價，是新能源投資人預(yù)測電價趨勢、進(jìn)行地區(qū)選擇的重要依托。

A股市場上火電上市公司大約有30家，并不是每家數(shù)據(jù)都具有代表性。綜合來看，華能國際、中國神華、華電國際、大唐發(fā)電四家上市公司煤電裝機(jī)分布在全國29個省份，占全國煤電和火電裝機(jī)的20%左右，具有代表意義。

從歷年盈利狀況可知，中國神華的毛利率和凈利率均好于其他三家，這與其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有關(guān)。從主營業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，中國神華其實是煤炭企業(yè)，不是煤電企業(yè)，只是碰巧他的裝機(jī)規(guī)模也比較龐大。

盈利潮起潮落

從歷史長河來看，2015年是煤電企業(yè)盈利狀況的分水嶺。

在此之前，國家發(fā)改委會不定期（基本上一年一次）根據(jù)動力煤價格變化調(diào)整煤電上網(wǎng)電價，傳導(dǎo)成本壓力或利潤空間，因此煤電企業(yè)盈利狀況良好，毛利率可以達(dá)到20%以上，甚至更高。

2015年電改9號文發(fā)布，電改和經(jīng)濟(jì)增長壓力之下存在電價下行預(yù)期，降價任務(wù)首當(dāng)其沖落在發(fā)電側(cè)，成本不變收入下降，使得2016-2017年煤電企業(yè)盈利狀況明顯下降。

2018年之后，雖然全社會的電價下降壓力從發(fā)電側(cè)傳導(dǎo)至輸配電側(cè)，上網(wǎng)電價企穩(wěn)回升，但動力煤價格由于供給側(cè)改革等影響在2018年上漲到階段性頂點，而現(xiàn)行基準(zhǔn)價（即當(dāng)時的脫硫標(biāo)桿上網(wǎng)電價）在2017年7月之后不再調(diào)整，2019年又明確了除現(xiàn)貨交易外電價只下浮不上浮的階段性政策，鎖死了電價天花板，為此2017年以后煤電企業(yè)盈利只是保持相對穩(wěn)定，毛利多少主要取決于動力煤的價格變化，再也沒有恢復(fù)元氣。

遭遇至暗時刻

不過對煤電企業(yè)來說，與2021年的形勢相比，此前遭遇的所有困難都只是渺滄海之一粟。

煤電企業(yè)度電成本可以分成度電燃煤成本和度電其他成本兩部分，前者取決于動力煤到廠價和供電煤耗，完全從市場上購買動力煤的華能國際、以及大量自產(chǎn)/少量自銷的中國神華分別代表了煤電企業(yè)度電燃煤成本的上下限，過去幾年平均值在0.18-0.25元/kwh之間；后者包括人工、折舊、環(huán)保等費用，平均值在0.06-0.12元/kwh之間，且存在上漲趨勢。

2021年，受疫情、安全環(huán)保要求和地緣政治等原因影響，動力煤的本土生產(chǎn)和國外進(jìn)口受限，讓本就緊平衡的供應(yīng)局勢緊上加緊，價格一路走高。由此折算，華能國際度電燃煤成本已經(jīng)接近0.35元/kwh，高于部分省份的基準(zhǔn)價。

期，而風(fēng)光水等新能源裝機(jī)在無風(fēng)陰雨枯水的季節(jié)發(fā)電能力受限，增加了電力供給的硬缺口，非現(xiàn)貨省份煤電交易電價又沒有上漲可能，因此出現(xiàn)所謂“發(fā)一度、賠一度”、連毛利都是負(fù)數(shù)的極端情況，只有家里真有礦的中國神華情況略好，但發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率也從27%以上降到7.7%，度電盈利也從1毛下降到6分。

電價否極泰來

從基本的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理也可以知道，應(yīng)該以價格解決的問題不采用價格手段解決，只會導(dǎo)致供需失衡。部分地區(qū)出現(xiàn)拉閘限電之后，2021年10月，國家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價市場化改革的通知》理順了電價傳導(dǎo)機(jī)制，讓市場煤與市場電真正接軌，煤電企業(yè)迎來業(yè)績觸底反彈的曙光：一是允許全部燃煤發(fā)電電量進(jìn)入電力市場，二是首次允許交易電價上浮，上下浮動均擴(kuò)大為20%，高耗能企業(yè)交易電價不受限制。

由于新的電價政策發(fā)布是在四季度，對全年收益提升有限，真正的正面影響將在2022年展現(xiàn)，但從各家年報披露的各省煤電年均交易電價數(shù)據(jù)來看已經(jīng)存在好轉(zhuǎn)跡象：2021年煤電上網(wǎng)電價整體呈現(xiàn)上升趨勢，平均漲幅2分/kwh；而且3060并未中斷煤電機(jī)組的增長態(tài)勢，各家運營商在湖南、北京等用電需求大、上網(wǎng)電價高的省份存在凈新增機(jī)組，未來將成為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

煤電兮，風(fēng)光所倚

老子曾經(jīng)曰過，“禍兮福之所倚，福兮禍之所伏�！泵弘娦袠I(yè)的死去活來，對新能源行業(yè)有什么影響？

看得見的影響是地區(qū)選擇和電價預(yù)期。

動力煤價格是煤電上網(wǎng)電價之錨，煤電價格也是新能源上網(wǎng)電價之錠。但未來這一規(guī)律可能未必放諸四海而皆準(zhǔn)。2021年中東部地區(qū)和三北煤電主產(chǎn)區(qū)上網(wǎng)均價普遍增長且超過基準(zhǔn)價，前者應(yīng)源于供需格局和市場規(guī)律下的普遍上漲，對新能源來說，這些地區(qū)煤電上網(wǎng)電價可作為電價參考；但三北地區(qū)電力結(jié)構(gòu)和市場規(guī)則不同，尤其在現(xiàn)貨市場往往是風(fēng)光大發(fā)時段電價極低，火電補(bǔ)位時段電價極高，沒有現(xiàn)貨但風(fēng)光資源豐富的省份也在動腦筋通過低價綠電招商引資，為此風(fēng)光上網(wǎng)電價將與煤電脫節(jié)，主要參考標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)是自身的LCOE。

另一方面，電煤到廠價高的省份是兩湖兩廣一江西，但從四大煤電企業(yè)的數(shù)據(jù)來看2021年廣西煤電上網(wǎng)電價低于基準(zhǔn)價，不僅煤電盈利能力不足，未來風(fēng)光項目上網(wǎng)電價安全性也需高度關(guān)注。

看不見的影響是，新能源投資時序和造價要求。

我國不僅是一個以煤為主的電力結(jié)構(gòu)，其實還是一個以煤為主的新能源投資格局。正因為風(fēng)光是煤電的替代品，風(fēng)光的主要投資者其實也是煤電企業(yè)。但在動力煤價格上漲的周期內(nèi)，煤電企業(yè)的可支配現(xiàn)金流將會變緊張，對新能源投資構(gòu)成影響。

以華能國際為例，2021年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入為60.33億元，同比減少360.17億元，主要原因是燃料采購成本大幅上升。與此相對應(yīng)，2022年華能國際首次減少了資本性支出計劃，總支出下降80億元，其中60億元降幅來自風(fēng)光。而另一方面，電力裝機(jī)清潔化的目標(biāo)也是必須完成的任務(wù)，因此很有可能出現(xiàn)的情景不是放棄投資新能源，而是延緩?fù)顿Y時序、尋求股權(quán)合作方以及壓低項目造價等手段。對非煤電力投資商（比如地方城投、財務(wù)投資人等）來說投資和合作機(jī)會可能增多，但對設(shè)備廠家和EPC企業(yè)來說需要關(guān)注降本的持續(xù)壓力。